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文｜金角財經(jīng)寧德，作者 | 塞爾達
寧王的危機，不會因一份亮眼的業(yè)績預告而消失寧德。
近日，寧德時代發(fā)布2022年年度業(yè)績預告，預計2022年歸母凈利潤為291-*1*億，同比增長*2.**%-97.72%；扣非凈利潤為2**-290億，同比增長99.*7%-11*.7*%寧德。
寧德時代2022年業(yè)績預告
業(yè)績看似亮眼，實則沒有帶給市場多少驚喜寧德。
早在上個月，包括中金公司、國泰君安在內(nèi)的*家券商發(fā)布了對的盈利預測，對歸母凈利潤的預測落在27*.09-*01.91億之間，與的預告范圍基本重合寧德。
正因如此，1月1*日，發(fā)布業(yè)績預告后的首個交易日，寧德時代的股價在二級市場并沒有掀起多少波瀾，在開盤漲超*%后迅速回落，最終收盤僅漲1.**%寧德。
事實上，在此前公告的2022年中報和三季報，寧德時代都取得了亮眼成績寧德。2022年上半年營收和歸母凈利潤同比增長分別高達1**%和*2%；前三季度營收和歸母凈利潤同比增長則達到1**%和12*%。
然而，業(yè)績高速增長下，的股價始終沒有回到2021年末的位置，截至1月1*日收盤，股價報**9.*0元，相比2021年末的高位（前復權(quán)）*90.9*元，下跌了**.*%，市值蒸發(fā)了超過*000億寧德。
相比2021年末寧德，股價已大幅下跌
甚至還引來私募基金經(jīng)理在雪球社區(qū)炮轟：
某龍頭2022年的業(yè)績，每個q，差業(yè)績就低開高走，好業(yè)績就高開低走，無一例外寧德。看來這個公司業(yè)績每q都是被親密資金事先知道的。”
寧德時代寧德，似乎陷入了業(yè)績亮眼但股價疲軟的怪圈之中，這一切的背后究竟正在發(fā)生什么？
高增長下的隱憂
是電池領(lǐng)域當之無愧的龍頭寧德。
202*年1月12日寧德，中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟發(fā)布2022年全年數(shù)據(jù)顯示，動力電池國內(nèi)總裝車量為1*2.02GWh，市場份額為**.2%；
韓國機構(gòu)SNE Research于202*年1月*日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2022年前11個月，動力電池全球市場份額為*7.1%，全球排名第一寧德。
行業(yè)龍頭地位加上下游需求爆發(fā)，是業(yè)績高增長的核心原因?qū)幍?。?/p>
中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2022年，中國新能源汽車產(chǎn)量為70*.*萬輛，相比2021年的***.*萬輛，同比增長9*.9%；銷量為***.7萬輛，相比2021年的**2.1萬輛，同比增長9*.*%寧德。
2022年中報顯示，寧德時代動力電池業(yè)務(wù)收入同比增長接近1*0%，另一個備受關(guān)注的業(yè)務(wù)——儲能業(yè)務(wù)，同比增長超過170%寧德。
不過，業(yè)務(wù)收入高增長下，寧德時代的毛利率出現(xiàn)大幅下滑寧德。
去年中報顯示，動力電池業(yè)務(wù)毛利率只有1*.0*%，相比2021年同期下滑了接近*個百分點；儲能業(yè)務(wù)毛利率更是低到只有可憐的*.**%，相比2021年同期下滑了超過*0個百分點寧德。
業(yè)務(wù)高增長下寧德，毛利率暴跌
整體毛利率看，在去年一季度甚至創(chuàng)下了1*.**%的新低，這也讓陷入了營收增長1**%、凈利潤下滑2*.*%的“增收不增利”尷尬局面，之后毛利率觸底回升，但是相比過去也明顯下了一個臺階寧德。
拖累寧德時代毛利率的，主要是上游原材料漲價寧德。
2020年下半年以來，中國新能源汽車市場超預期暴發(fā)，上游原材料擴產(chǎn)不及又頻頻漲價，從2021年初至2022年底，碳酸鋰價格上漲十倍寧德。
在鋰價暴漲的傳遞作用下，作為動力鋰電池成本占比最大的原料，正極材料中的三元材料和磷酸鋰鐵同樣大幅上漲寧德。
2021年初至2022年末，三元材料（*2*動力型）由12.*萬元/噸上漲至**萬元/噸，漲幅1*9.**%；磷酸鋰鐵（動力型）同期由*.7萬元/噸上漲至1*.**萬元/噸，漲幅**0%寧德。
為了應(yīng)對上游價格暴漲，寧德時代也是想盡一切辦法，甚至瞄準“天價鋰礦”的破產(chǎn)重整中寧德。
202*年1月11日，四川雅江縣斯諾威礦業(yè)發(fā)展吉印通（下稱斯諾威礦業(yè)）破產(chǎn)案第五次債權(quán)人會議第二次表決在成都一法院舉行寧德。
據(jù)財新報道，作為斯諾威礦業(yè)的重整投資人，拋出了共計**億元的重整計劃草案，包括作為重整投資人向斯諾威提供1*.*億元，用于全額清償重整計劃規(guī)定支付的破產(chǎn)費用并清償各債權(quán)，以及向公司出資人支付**億元作補償金寧德。
作為交換，將受讓上述出資人所持有的股權(quán)，即斯諾威礦業(yè)全部股權(quán)寧德。
斯諾威礦業(yè)位于鋰資源豐富的四川省甘孜藏族自治州，擁有當?shù)氐鲁杜弯嚨V的探礦權(quán)，儲量在當?shù)嘏琶谒膶幍隆＆偗?/p>
評估機構(gòu)的報告顯示，截至2021年*月底，德扯弄巴鋰礦的評估價值為9.7*億元寧德。該鋰礦的礦石資源儲量為2*92.*萬噸，氧化鋰品位1.1*%，折合7*萬噸碳酸鋰當量（LCE），原礦年產(chǎn)能100萬噸。
2022年*月，斯諾威礦業(yè)的控股股東被法院裁定破產(chǎn)，其持有的斯諾威礦業(yè)**.*%股權(quán)在*月進行公開拍賣，最終成交價達20億元，因此被稱為“天價鋰礦”寧德。
除了投資上游，寧德時代還嘗試向下游轉(zhuǎn)移上游漲價壓力寧德。
2022年一季度，與客戶談判建立原材料價格聯(lián)動機制，嘗試將部分價格波動向下轉(zhuǎn)移給車企寧德。據(jù)瑞銀測算，2022年因電池價格上漲，每輛純電動汽車成本平均增加1.*萬元。
不過，向下轉(zhuǎn)移成本壓力引發(fā)車企的普遍不滿寧德。
2022年7月，廣汽集團董事長曾慶洪公開稱，車企是在給“打工”；202*年1月12日，長安汽車董事長朱華榮在全球合作伙伴大會上稱，電池成本上升給中國新能源汽車行業(yè)帶來嚴峻挑戰(zhàn)寧德。
如果說成本在產(chǎn)業(yè)鏈中怎么轉(zhuǎn)移還是“分蛋糕”的問題，那么新能源車的產(chǎn)銷量，則是“蛋糕大小”的問題寧德。事實上，后者對寧德時代的影響更大。
2022年末，新能源汽車終端市場已現(xiàn)疲態(tài)，據(jù)財新報道，多家頭部車企沒有完成全年銷量目標寧德。
同時，長期追蹤特斯拉全球市場訂單的海外博主稱，截至2022年12月*日，特斯拉中國市場的在手訂單不足*000輛，上海工廠不到一周就能生產(chǎn)完畢寧德。
去年末的一場公開訪談中，特斯拉CEO馬斯克稱，包括中國和美國，幾乎所有新能源汽車市場都有需求問題，經(jīng)濟衰退會在202*年出現(xiàn)，嚴重程度或與200*年全球金融危機后相當寧德。
更讓人擔憂的是，隨著中國新能源汽車國家財政補貼正式退出歷史舞臺，進入“無補貼時代”的新能源車市場，將會面臨進一步的不確定性寧德。
摩根士丹利在去年末的報告預測，202*年中國的電動車銷售增長將放緩約1*%，而2022年中國新能源車的產(chǎn)銷增幅均在90%以上寧德。
如果新能源車終端市場受到?jīng)_擊，對于已投入大量資金擴建產(chǎn)能的來說，打擊不可謂不大寧德。
2022年中報顯示，電池產(chǎn)能為1**.2*GWh，同時還有100.**GWh的在建產(chǎn)能，在建產(chǎn)能超過現(xiàn)有產(chǎn)能的**%寧德。
如此大規(guī)模的產(chǎn)能擴建，若下游新能源車產(chǎn)銷量不如預期，寧德時代將面臨極大的產(chǎn)能過剩風險寧德。
業(yè)務(wù)高增長下寧德，毛利率暴跌
同時寧德，從去年中報顯示的情況看，預算合計高達9**億的產(chǎn)能擴建項目，后續(xù)還需大量資金投入：
如預算*20億的四川電池項目寧德，累計投入占預算的比例才剛過*0%；預算210億的福鼎時代電池項目，累計投入占預算的比例僅過半；
此外寧德，歐洲圖林根、瑞慶、時代吉利電池項目預算數(shù)也高達12*億、120億、*0億，但目前累計投入占預算的比例只有*2%、**%、2*%；
這些項目中，僅預算90億的蕉城電池項目投入比例較高，但也僅僅略超預算的70%寧德。
這意味著，要完成這些產(chǎn)能擴建，寧德時代后續(xù)還需要投入數(shù)百億的資金寧德。
如果下游需求承壓，以及競爭對手普遍大規(guī)模擴產(chǎn)導致行業(yè)產(chǎn)能進一步過剩，寧德時代可能會陷入騎虎難下的困局寧德。
寧德時代在建工程情況
龐大的產(chǎn)能擴建耗資巨大，也使寧德時代的財務(wù)情況令人擔憂寧德。
2022年三季報顯示，即使發(fā)了超*00億的定增，的資產(chǎn)負債率依然高達70.2*%寧德。這是什么概念？處于債務(wù)危機中的房地產(chǎn)，在同期的資產(chǎn)負債率的中位數(shù)，也只是7*%。
可供參考的是，2020年，的資產(chǎn)負債率只有**.*2%寧德。
負債的期限方面，時間較短的流動負債占債務(wù)的比例明顯提高寧德。去年三季度末，流動負債占負債的比例為7*.09%；2020年末，該比例只有*2.*9%。
寧德時代債務(wù)情況
同時，寧德時代的償債指標出現(xiàn)大幅惡化寧德。
2022年三季度末，寧德時代的流動比率、速動比率、保守速動比率分別為1.2*、0.9*、0.79；相比之下，2020年末，這三個指標分別為2.0*、1.*1、1.7*寧德。
是寧德時代償債指標明顯惡化
此外，寧德時代還連續(xù)出現(xiàn)了凈利潤和經(jīng)營現(xiàn)金流大幅度背離的情況寧德。2022年中報和三季報的數(shù)據(jù)顯示，寧德時代歸母凈利潤同比增長高達*2%和12*%，但經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入?yún)s同比下跌了27.*2%和9.**%。
經(jīng)營現(xiàn)金流和利潤大幅背離
擴建“過?！钡漠a(chǎn)能后續(xù)要投入大量資金、資產(chǎn)負債率大幅飆升、償債指標嚴重惡化、經(jīng)營現(xiàn)金流與凈利潤背離，“資金壓力”這個與“寧王”本應(yīng)摸不著邊的詞語，正與漸行漸近寧德。
連一向說好話多、觀點樂觀的評級機構(gòu)，也在對的評級報告中提示了相關(guān)風險寧德。
吉印通資信評估股份吉印通在2022年7月20日的對的跟蹤評級報告中，就專門提到“債務(wù)規(guī)模大幅增長，負擔明顯加重，債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)有待優(yōu)化”和“在建項目尚需投資規(guī)模大，存在一定的資本支出壓力和產(chǎn)能消化風險”等風險寧德。
需要強調(diào)的是，該評級報告主要基于 2021年財報披露的情況，但到了2022年三季度末，諸如資產(chǎn)負債率等情況出現(xiàn)了進一步的惡化，意味著相關(guān)問題可能要比該報告發(fā)表時更嚴重寧德。
評級機構(gòu)觀點
“寧德時代太貴寧德了”
越來越激烈的競爭，能否穩(wěn)住龍頭優(yōu)勢，已成為不能忽視的重大挑戰(zhàn)寧德。
2022年10月*日，中創(chuàng)新航在中國香港上市，募資100余億港元，大部分資金將投向國內(nèi)電池產(chǎn)能擴張寧德。招股書預計，2022-202*年，該公司產(chǎn)能將擴張至**吉瓦時和90吉瓦時。
據(jù)中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟統(tǒng)計，2022年前八個月，中創(chuàng)新航在國內(nèi)動力電池市場排名第三，占比為7%寧德。
作為的競爭對手，中創(chuàng)新航的客戶包括廣汽集團和小鵬汽車，截至去年*月，小鵬汽車電池用量約有一半來自中創(chuàng)新航寧德。
值得注意的是，廣汽集團和小鵬汽車原本都是由獨家供應(yīng)電池，但被中創(chuàng)新航搶走了部分訂單寧德。
價格優(yōu)勢，是中創(chuàng)新航不斷搶占市場份額的重要原因?qū)幍?。可供參考的是，?021年和2022年一季度，中創(chuàng)新航毛利率只有*.*%和*.2%，同期為2*.*%和1*.*%，遠高于中創(chuàng)新航。
除了中創(chuàng)新航，蜂巢能源也是另一個有威脅的對手寧德。
蜂巢能源脫胎于長城汽車，隨著客戶范圍的擴大，長城汽車占其銷售比例已低于*0%，而新客戶中便包含客戶寧德。目前，蜂巢能源正籌劃在科創(chuàng)板上市。
公開信息顯示，蜂巢能源2021年和2022年上半年毛利率僅*.7%和*.91%，同期寧德時代毛利率為2*.*%和1*.7%，遠高于蜂巢能源寧德。
蜂巢能源毛利率
價格優(yōu)勢下，中創(chuàng)新航和蜂巢能源受到明顯追捧，甚至有市場人士表示，寧德時代已經(jīng)太貴了，大家都在尋找“下一個寧德時代”寧德。
電池按照正極材料劃分，主要有三元電池和磷酸鐵鋰電池兩類，在兩種類別電池市場占比都是第一，但相對而言，磷酸鐵鋰技術(shù)門檻較低，在磷酸鐵鋰面臨的挑戰(zhàn)最大寧德。
2022年*月受上海疫情影響，特斯拉上海工廠大幅減產(chǎn)，當月磷酸鐵鋰電池裝車量被比亞迪反超寧德。
雖然疫情緩和后，很快重回第一，但據(jù)中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟統(tǒng)計，比亞迪磷酸鐵鋰電池在2022年前八個月的市場占比達到**.71%，與差距縮小至7.*個百分點寧德。
其他磷酸鐵鋰電池主要生產(chǎn)企業(yè)還有國軒高科、中創(chuàng)新航、億緯鋰能、瑞浦蘭鈞和蜂巢能源等，同期的市場占比分別是7.*1%、2.7*%、2.**%、2.11%和1.*%寧德。
面對越來越激烈的競爭環(huán)境，希望通過技術(shù)創(chuàng)新與對手拉開差距寧德。
據(jù)財新報道，除了新近發(fā)布的麒麟電池，也同時押注數(shù)條技術(shù)路線，新產(chǎn)品規(guī)劃包括成本低于鋰電池的鈉電池、性能成本介于磷酸鐵鋰和三元電池之間的M*P電池等寧德。
不過，有業(yè)內(nèi)人士稱，的技術(shù)壁壘并不是牢不可破的，其他企業(yè)即使無法獲得最新的技術(shù)和產(chǎn)線信息，總能想辦法找到上一代電池材料和設(shè)備，“這些企業(yè)只要不斷追隨復制，就能贏得更重視成本的客戶，從寧德時代手中搶走部分市場”寧德。
眾多競爭對手圍攻下，行業(yè)內(nèi)甚至有人預計，未來幾年，的國內(nèi)市占比會從2021年的五成降至三成左右寧德。
國內(nèi)市場越來越“紅?！保湟舶涯抗廪D(zhuǎn)向海外寧德。
出海不易
過去的一年，拓展海外市場是的重頭戲?qū)幍?。?/p>
2022年*月，宣布德國工廠獲得電芯生產(chǎn)許可；*月，又宣布，計劃投資7*.*億歐元在匈牙利建設(shè)100吉瓦時電池產(chǎn)能寧德。
據(jù)財新報道，匈牙利工廠的客戶包括梅賽德斯-奔馳和寶馬集團；同時已確定會在美國市場為特斯拉和福特汽車供應(yīng)磷酸鐵鋰電池寧德。
不過，出海并不容易寧德。
寧德時代首先要面對的，是強大的日韓電池企業(yè)，它們在海外市場耕耘多年，經(jīng)驗豐富，跨國車企對它們也更熟悉寧德。
比如LG新能源，該公司在歐洲有波蘭工廠并在擴充產(chǎn)能，也是特斯拉、福特汽車、通用汽車等美國主要車企電池供應(yīng)商；*月29日，LG新能源又與本田汽車簽約，宣布在美國投資**億美元建設(shè)*0吉瓦時電池工廠，計劃202*年動工，202*年量產(chǎn)寧德。
目前信息看，寶馬、梅賽德斯-奔馳美國電池供應(yīng)商也會優(yōu)先考慮LG新能源等韓國企業(yè)寧德。
日本電池企業(yè)松下不甘落后寧德。7月1*日，松下宣布，將在美國堪薩斯州投資*0億美元建廠生產(chǎn)***0電池，工廠得到美國堪薩斯州批準并獲得了建廠獎勵；
7月21日，松下集團全球副總裁、中國東北亞總代表本間哲朗稱，松下日本工廠將按照既定時間表在202*年量產(chǎn)***0電池，為特斯拉供貨，***0電池是麒麟電池的主要競品寧德。
除了?cè)枕n企業(yè)，還要面對歐美“保護主義”的考驗寧德。
在過去，的崛起部分得益于國內(nèi)保護政策，但現(xiàn)在“出海”面臨角色互換，將要面臨與當?shù)仄髽I(yè)的“不平等競爭”寧德。
以歐洲市場為例，一方面歐盟主要國家都有計劃扶持本國電池產(chǎn)業(yè)鏈；另一方面，歐盟制定了專門的電池法案，計劃對電池及上游供應(yīng)鏈碳足跡進行核算，到2027年電池產(chǎn)品須達到碳足跡限值要求，否則就不能進入歐洲市場寧德。
電池碳足跡是指電池從礦物開采到原材料加工、電池生產(chǎn)和運輸、使用等環(huán)節(jié)碳排放總和寧德。有業(yè)內(nèi)人士稱，歐盟電池法案對行業(yè)和企業(yè)都提出了比較高的要求，對中國企業(yè)來說挑戰(zhàn)并不少。
美國市場競爭環(huán)境比歐洲還要嚴峻寧德。
2022年*月1*日，美國總統(tǒng)拜登簽署《通脹削減法案》寧德。法案規(guī)定，美國消費者購買電動汽車可享受7*00美元稅收抵免，但享受優(yōu)惠的車輛必須在北美制造，同時電池組件和原材料需有一定比例來自北美或與美國簽署了自由貿(mào)易協(xié)定的國家。
法案提出，202*年前電池組件在北美當?shù)鼗a(chǎn)的比例要達到*0%，202*年達到*0%，此后這一比例要逐年提升，2029年要達到100%寧德。
瑞銀認為，上述條文并不是直接禁止車輛使用中國電池組件和原材料，但車輛沒有補貼意味著中國電池企業(yè)的成本優(yōu)勢會被部分抵消，有可能間接將寧德時代排除在競爭之外，若被視為“敏感實體”，則更是雪上加霜寧德。
內(nèi)憂外患下，一份亮眼的業(yè)績預告，并沒有消除市場對寧德時代的擔憂——行業(yè)產(chǎn)能過剩、新能源車市場的不確定性、“資金壓力”隱憂、國內(nèi)競爭激烈、出海“不平等地位”寧德。
多年來順風順水、沒有遇到太大挑戰(zhàn)的，在202*年要走的路注定會崎嶇不平寧德。
參考資料：
財新《寧德時代出?！?/p>